《中国通－李晶》新价格指引影响煤炭股投资情绪

　　《中国通》中国国家发展和改革委员会近期要求全国的主要煤炭生产企业维持煤炭价格的稳
定。根据发改委发布的一份声明，煤企已被要求在６月底之前退回另行上调价格产生的额外收入
，以及禁止带头涨价。这些调控政策的持续时间尚不得而知。尽管煤企按照目前的价格水平仍能
获得高利润，但投资者对其未来利润率的忧虑对近期煤炭股形成压力。

　　　　　　　　　　　　　＊决策者不愿看到通胀压力加大＊

　　新的调控政策看似旨在控制通胀预期，以及抑制煤炭生产企业从电力生产「榨取」高于合约
规定的价格。煤炭采购占生产成本约７０％的电力企业，年内面临陷入亏损的风险。１至５月份
，超过４０％的电力企业面临亏损，但因决策者不愿看到通胀压力加大，因此政府此次出手控制
煤炭价格是短期除上调电价之外的另一个选择。我们注意到，新的价格控制措施的力度并不及
２００８年７月般剧烈，当时发改委将主要港口煤炭的ＦＯＢ价格上限定为６月１９日的水平
（此前已要求煤炭生产企业拟定合约价格，并将坑口价上限设在该水平之下）。监于７╱８月份
的通胀预期将有所放缓，我们认为此次调控并不意味着政府将进行更广泛的价格干预。

　　　　　　　　　　　　　　　　　＊修改合约价格＊

　　中国的年度合约价格协商于１月闭幕，合约价格较２００９年的水平上涨６％－７％。然而
，据报道，因现货价与合约价格存在较大差异（约３２％），部分生产商最多将合约价格较基准
上调１０％（尽管根据我们的讨论，这并非普遍现象）。由中国最大的煤炭生产企业中国神华
（０１０８８）（沪：６０１０８８）与独立电力生产商签订的５５００千卡╱千克煤炭的基准
合约价格为每吨人民币５７０元，但此类煤炭目前的现货价格约为每吨人民币７５５元。

　　　　　　　　　　　　　　＊限定煤炭价格好过上调电价＊

　　限定煤炭价格好过上调电价。根据中国的煤电价格联动政策，倘现货煤价的６个月平均涨幅
超过５％，政府将通过上调电价吸收独立电力生产商所增加成本的７０％。在中国于２００７－
２００８年度遭遇高通胀期间，尽管５月份已具备了上调电价的条件，但因当时的生产物价指数
高达８﹒５％，上述政策未能实施。
　　２０１０年，煤炭价格上涨开始加速，截至２０１０年５月１日止６个月的涨幅达
２０﹒９％。电力生产商一直靠微薄的利润率苦苦挣扎，行业亏损比例近４０％。为此，独立电
力生产商呼吁上调电价，以转嫁成本以及平衡煤电生产企业之间的利润。５月份的消费物价指数
达３﹒１％，已超过年度目标３％。我们认为目前的情况与２００８年５月类似，政府出于通胀
忧虑不愿上调电价。然而，目前的消费物价指数升幅远较２００８年温和。因此，政府可能会在
消费物价指数的全年升幅更加明朗时，于年内晚些时候采取进一步的电价调整措施。

　　　　　　　　　　　　　　＊下半年煤炭供求进一步平衡＊

　　煤炭供求应该会于２０１０年下半年进一步平衡。尽管中国１至５月份的用电量增加２３％
，但根据中国电力企业联合会的预测，２０１０年全年的用电量仅会增加９％。这反映了因
２００９年的基数较高以及固定资产投资减速，下半年的用电量会出现放缓。
　　事实上，铝、钢材等能源密集型材料的国内产量已出现初步放缓的迹象。５月份的粗钢产量
较４月份增加１﹒３％，但按天数调整后减少１﹒９％。同样，铝产量按月下滑　１﹒４％。受
政府近期实施限制高能耗企业的电价优惠以及取消钢材出口补贴等措施影响，这些材料的国内产
量将进一步放缓。
　　５月份，因气候异常干旱而连续８个月出现下滑的水电供应按月增加３﹒８％，占发电总量
的１６﹒４％，高于５月份的１２﹒５％，但低于夏季雨季的历史高位１８％－２０％。
　　大秦铁路（沪：６０１００６）维修工程于５月中旬完成后，独立电力生产商已在夏季用电
高峰来临前增加煤炭库存。主要电厂于６月２０日的库存天数增至１８天，高于３月底的１５
天。

　　　　　　　　　　　　　　＊焦炭生产企业所受的影响有限＊

　　摩根大通研究表示，未来数月国内钢材行业将面临出口减少、国内供应增加以及国内钢材价
格可能下跌的不利局面，暗示焦炭行业短期内面临更大的价格下行压力。然而，自５月份以来，
国内及国际现货价已下跌６％－１０％。因此，新措施（将有效抑制煤价上涨压力）对焦炭生产
商的影响应该有限。
《摩根大通董事总经理兼中国证券和大宗商品主席　李晶Ｊｉｎｇ　Ｕｌｒｉｃｈ》